Corrida cambiaria, riesgo de insolvencia y retorno del FMI
Por Alfredo Zaiat
20 de mayo de 2018
Precio costosísimo. El dólar a 25 pesos provocó una fuerte licuación de activos en pesos, otro shock inflacionario y un incremento adicional del ratio deuda/PIB. El regreso del FMI es una pesada herencia para un futuro gobierno de otro signo político.
La corrida cambiaria que lanzó la paridad hasta los 25 pesos tiene varios impactos negativos: un shock inflacionario con la inmediata caída del poder adquisitivo del salario y las jubilaciones, la licuación de los ahorros en pesos de personas y empresas, y la economía arrojada a la recesión. Estas son las consecuencias que han sido mencionadas en estos días de respiro en la escalada del dólar, aunque sin que se haya detenido la sangría de reservas, lo que revela que las tensiones no han aflojado pese al insólito triunfalismo del Gobierno. La fuerte devaluación tiene también otro efecto que habitualmente es poco evaluado y se refiere a la solvencia de la economía. El ajuste cambiario provoca el inmediato aumento de la carga de la deuda en relación al Producto Interno Bruto. Hasta antes de la veloz suba del tipo de cambio a 25 pesos, ese ratio era del 59 por ciento y después saltó al 69 por ciento, umbral que el mundo de las finanzas internacionales empieza a observar con cautela. Otro saldo de la corrida es que el FMI volverá a auditar, contra la entrega de un crédito, a la economía argentina, estadía que resultará una pesada carga para cualquier futuro gobierno que aspire a desviarse de la actual política económica regresiva.
Deuda
Si en marzo Wall Street cerró el grifo de dólares porque no quería acumular más bonos argentinos, a partir de ahora lo mantendrá clausurado o exigirá una tasa de interés muy alta. Esto será así porque subió en forma acelerada un ratio clave para medir la solvencia, en un contexto internacional, además, de alza de la tasa internacional y fortalecimiento del dólar.
El deterioro de la relación entre la riqueza generada en pesos (PIB) y el monto de los pasivos en dólares (deuda) se aceleró con la devaluación, aunque es una tendencia iniciada desde el primer día del gobierno de Macri. El debilitamiento de la solvencia tiene su origen en la decisión de comenzar un frenético endeudamiento, que acumula emisiones brutas por 203.406 millones de dólares hasta la semana pasada, con la colocación de los BOTE, de acuerdo al seguimiento realizado por el Instituto de Trabajo y Economía-Fundación Germán Abdala. El Observatorio de la Deuda de la UMET registra un monto levemente inferior, que no altera el sentido de la evaluación acerca del incremento de la vulnerabilidad de la economía macrista.
El monto de la emisión de deuda incluye todas las opciones de colocación utilizadas por el gobierno, desde bonos en pesos y en dólares, en jurisdicción local y extranjera, y Letras del Tesoro de corto plazo, sin tener en cuenta que hubo emisiones destinadas a la renovación de algunos de esos títulos al momento del vencimiento. La suma es de la emisión bruta, no la neta, que es casi la mitad de ese total, sin incluir la deuda del Banco Central de más de 1,3 billón de pesos en Lebac, equivalente a unos 50 mil millones de dólares.
La secuencia de este ciclo de endeudamiento bruto es impactante:
Si en marzo Wall Street cerró el grifo de dólares porque no quería acumular más bonos argentinos, a partir de ahora lo mantendrá clausurado o exigirá una tasa de interés muy alta. Esto será así porque subió en forma acelerada un ratio clave para medir la solvencia, en un contexto internacional, además, de alza de la tasa internacional y fortalecimiento del dólar.
El deterioro de la relación entre la riqueza generada en pesos (PIB) y el monto de los pasivos en dólares (deuda) se aceleró con la devaluación, aunque es una tendencia iniciada desde el primer día del gobierno de Macri. El debilitamiento de la solvencia tiene su origen en la decisión de comenzar un frenético endeudamiento, que acumula emisiones brutas por 203.406 millones de dólares hasta la semana pasada, con la colocación de los BOTE, de acuerdo al seguimiento realizado por el Instituto de Trabajo y Economía-Fundación Germán Abdala. El Observatorio de la Deuda de la UMET registra un monto levemente inferior, que no altera el sentido de la evaluación acerca del incremento de la vulnerabilidad de la economía macrista.
El monto de la emisión de deuda incluye todas las opciones de colocación utilizadas por el gobierno, desde bonos en pesos y en dólares, en jurisdicción local y extranjera, y Letras del Tesoro de corto plazo, sin tener en cuenta que hubo emisiones destinadas a la renovación de algunos de esos títulos al momento del vencimiento. La suma es de la emisión bruta, no la neta, que es casi la mitad de ese total, sin incluir la deuda del Banco Central de más de 1,3 billón de pesos en Lebac, equivalente a unos 50 mil millones de dólares.
La secuencia de este ciclo de endeudamiento bruto es impactante:
En 2016:
65.751 millones de dólares.
En 2017:
94.682 millones de dólares.
En 2018 (hasta el 18 de mayo):
43.063 millones de dólares
Esas cifras reflejan la hiperactividad del ministro de la Deuda, Luis Caputo, para la articulación de negocios con bancos encargados de distribuir esos papeles. En el gobierno de Macri, la economía desendeudada, luego de un esfuerzo social mayúsculo de años de cancelación neta de pasivos, fue lanzada a escalones cercanos a la insolvencia. Bloomberg, agencia del mundo de las finanzas internacionales, elaboró un ranking de economías vulnerables al actual escenario económico mundial de tasas de interés en alza y fortalecimiento del dólar. Argentina ocupa los primeros lugares junto a Turquía, Egipto y Pakistán considerando los indicadores Cuenta Corriente, monto de reservas en relación al PIB, tasa de inflación interanual y stock de deuda como porcentaje del PIB.
Solvencia
La deuda está nominada en pesos y en dólares, representando esta última casi el 67 por ciento del total. O sea, una devaluación significa un mayor esfuerzo del Tesoro para hacer frente a los vencimientos de intereses y capital. Por un lado, el ajuste cambiario licua la parte de la deuda en pesos cuando se la mide en dólares (por ejemplo, 10.000 pesos son 500 dólares a 20 cada uno; y son 400 a 25) y la porción en dólares no se modifica (1000 dólares siguen siendo 1000 dólares). Sin embargo, como el Producto está nominado todo en pesos, la licuación por devaluación le impacta plenamente y disminuye fuerte medido en dólares.
En el cociente entre deuda pública y Producto, en dólares, el componente PIB se achica más que proporcionalmente que el de la deuda (pesos más dólares), lo que termina empeorando así el ratio de solvencia. Si antes de la devaluación era de 59,3 por ciento a un dólar de 20,1 pesos, pasó a ser de 69,1 por ciento con un dólar de 25,0 pesos.
Deuda/PIB es un indicador de cuánto de la producción de bienes y servicios de un año sería necesaria para pagar la deuda. Para países desarrollados es un ratio importante, pero no resulta clave en la evaluación de sus economías, por ese motivo varios registran cifras por arriba del ciento por ciento. En cambio, para países periféricos, endeudados y dependientes del financiamiento externo, es un indicador relevante, aunque no único para estimar su solvencia, porque permite considerar cuál es la capacidad de pago de la deuda. Cuanto más peso tenga el stock de deuda en relación a la riqueza generada en un año menor será el grado de solvencia.
La secuencia de ese indicador en la economía macrista es el siguiente: de la herencia kirchnerista de 37,6 por ciento en 2015 subió a 54,6 por ciento en 2017, para trepar a 59,3 por ciento antes de la devaluación y ahora ubicarse en 69,1 por ciento. En unos treinta meses, casi se duplicó la señal que advierte acerca de la fragilidad de la economía para hacer frente a sus compromisos de deuda.
65.751 millones de dólares.
En 2017:
94.682 millones de dólares.
En 2018 (hasta el 18 de mayo):
43.063 millones de dólares
Esas cifras reflejan la hiperactividad del ministro de la Deuda, Luis Caputo, para la articulación de negocios con bancos encargados de distribuir esos papeles. En el gobierno de Macri, la economía desendeudada, luego de un esfuerzo social mayúsculo de años de cancelación neta de pasivos, fue lanzada a escalones cercanos a la insolvencia. Bloomberg, agencia del mundo de las finanzas internacionales, elaboró un ranking de economías vulnerables al actual escenario económico mundial de tasas de interés en alza y fortalecimiento del dólar. Argentina ocupa los primeros lugares junto a Turquía, Egipto y Pakistán considerando los indicadores Cuenta Corriente, monto de reservas en relación al PIB, tasa de inflación interanual y stock de deuda como porcentaje del PIB.
Solvencia
La deuda está nominada en pesos y en dólares, representando esta última casi el 67 por ciento del total. O sea, una devaluación significa un mayor esfuerzo del Tesoro para hacer frente a los vencimientos de intereses y capital. Por un lado, el ajuste cambiario licua la parte de la deuda en pesos cuando se la mide en dólares (por ejemplo, 10.000 pesos son 500 dólares a 20 cada uno; y son 400 a 25) y la porción en dólares no se modifica (1000 dólares siguen siendo 1000 dólares). Sin embargo, como el Producto está nominado todo en pesos, la licuación por devaluación le impacta plenamente y disminuye fuerte medido en dólares.
En el cociente entre deuda pública y Producto, en dólares, el componente PIB se achica más que proporcionalmente que el de la deuda (pesos más dólares), lo que termina empeorando así el ratio de solvencia. Si antes de la devaluación era de 59,3 por ciento a un dólar de 20,1 pesos, pasó a ser de 69,1 por ciento con un dólar de 25,0 pesos.
Deuda/PIB es un indicador de cuánto de la producción de bienes y servicios de un año sería necesaria para pagar la deuda. Para países desarrollados es un ratio importante, pero no resulta clave en la evaluación de sus economías, por ese motivo varios registran cifras por arriba del ciento por ciento. En cambio, para países periféricos, endeudados y dependientes del financiamiento externo, es un indicador relevante, aunque no único para estimar su solvencia, porque permite considerar cuál es la capacidad de pago de la deuda. Cuanto más peso tenga el stock de deuda en relación a la riqueza generada en un año menor será el grado de solvencia.
La secuencia de ese indicador en la economía macrista es el siguiente: de la herencia kirchnerista de 37,6 por ciento en 2015 subió a 54,6 por ciento en 2017, para trepar a 59,3 por ciento antes de la devaluación y ahora ubicarse en 69,1 por ciento. En unos treinta meses, casi se duplicó la señal que advierte acerca de la fragilidad de la economía para hacer frente a sus compromisos de deuda.
Costos
La economía transitará los próximos meses con tasas de inflación elevadas con mucha probabilidad de culminar el año en un 30 por ciento, con la actividad en recesión y con un PIB que terminaría neutro o negativo en el año. El fuerte ajuste fiscal comenzó con la devaluación y continuará con la contracción del gasto público al que se comprometerá el Gobierno para conseguir el auxilio del Fondo Monetario.
La corrida cambiaria se llevó unos 10.000 millones de dólares de las reservas, el Banco Central clavó la tasa de interés en el 40 por ciento anual, el tipo de cambio subió a 25 pesos y la bola de nieve de las Lebac sigue aumentando. En ese contexto de inestabilidad financiera, el Banco Central negoció en evidente posición de debilidad con los bancos para aliviar el megavencimiento de Lebac del martes pasado. Las entidades consiguieron que parte de los encajes (el dinero que captan de los depósitos que deben mantener inmovilizado por precaución) fueran liberados con el compromiso de utilizarlos en la compra de Lebac. Es una forma de recrear los encajes remunerados de los años 1986 a 1989, con el desenlace conocido.
No queda claro qué festejaron Macri y su gabinete luego de la renovación total de las Lebac al 40 por ciento anual. Esa deuda se reatroalimenta generando un escenario financiero inestable. Es probable que el festejo haya sido por el alivio de haber ganado tiempo, 30 días hasta el próximo vencimiento de Lebac o hasta conseguir el acuerdo con el FMI, porque el saldo de la corrida fue devastador en expectativas económicas, en el capital político para el oficialismo y en la economía real.
Como se explicó arriba, la fuerte devaluación implicó una licuación de la deuda pública en pesos pero también de activos financieros en pesos, afectando de ese modo el ahorro de pequeños y medianos inversores. El shock inflacionario por el traslado a precios del ajuste cambiario ya empezó a verificarse en las góndolas (ver notas apartes) y, sin recomposición de ingresos, trabajadores y jubilados sufrirán una caída del poder adquisitivo.
La cuenta para los jubilados es muy desfavorable. La Anses informó que los haberes subirán en junio 5,69 por ciento, acumulando en el semestre una variación de 11,7 por ciento cuando la inflación prevista para ese período es de 14 a 15 por ciento. El presidente Macri sigue diciendo que con la nueva fórmula de movilidad los jubilados no pierden en relación a la inflación. Las cifras lo desmienten. El cálculo todavía es peor para los jubilados si se compara respecto a cuánto hubieran cobrado con la movilidad anterior. El especialista en temas previsionales Miguel Fernández Pastor estimó que el incremento hubiera sido de 29,6 por ciento en septiembre, contra el 19,2 por ciento (se sabe que el tercer ajuste trimestral será del 6,7 por ciento). La diferente entre una y otra fórmula es de 768 pesos para un haber mínimo, o sea que el asalto a los ingresos a los jubilados será de casi el 9 por ciento.
El titular del Banco Central, Federico Sturzenegger, quien también ha sufrido una fuerte depreciación de su autoridad en la gestión diaria de la cuestión cambiaria y monetaria, habla de “turbulencia” cuando hubo una fortísima corrida. También publicita un desayuno descontracturado con economistas jóvenes como una muestra de amplitud de criterios. La economía argentina tiene problemas estructurales que derivan en crisis cíclicas, pero si a esta debilidad histórica se le agregan frivolidad, falsedades e impericia de los funcionarios, el combo resulta peligroso para la estabilidad económica.
Futuro
El escenario local que se le presentó al FMI para regresar a supervisar la economía argentina es inmejorable. Un gobierno que comparte la filosofía neoliberal, la del ajuste fiscal y la apertura comercial, lo que quedó en evidencia en las dos revisiones anuales en el marco del Artículo IV, pero que ahora está debilitado en el frente político. El trabajo será muy sencillo para los técnicos del Fondo.
Ante la desesperación del presidente Macri de correr a abrazarse al FMI, éste se dedica a aclarar que el plan económico le corresponde al gobierno. El Fondo señala que sólo está dando respuesta al auxilio financiero solicitado para enfrentar “una volatilidad financiera significativa, en parte debido a la constricción de las condiciones financieras internacionales y también tras la sequía que dañó la producción agrícola nacional”, apunta su comunicado de anteayer.
Por los fracasos pasados en Argentina, que le implicaron un elevado costo político en reputación, y los recientes en economías periféricas europeas, como en Grecia, el Fondo aprendió a cubrir sus espaldas. La directora gerente del FMI, Christine Lagarde, aclaró en ese mismo comunicado que “se trata del programa económico de Argentina integralmente concebido por el presidente Macri y su gobierno”, lo que le permite mostrar un rostro público amable que, además de aportar dólares vía un crédito stand-by, se preocupa por la cuestión social de los sectores más vulnerables. Pero el programa de Macri tiene que ser aprobado por el directorio del Fondo para liberar los recursos. La responsabilidad entonces será compartida pese al intento de distracción de Lagarde.
La más dura y perdurable consecuencia de la corrida cambiaria no será solamente el impacto negativo de la devaluación en el ingreso real de trabajadores y jubilados y en la caída de la actividad económica y el empleo, sino que se haya abierto la puerta para el retorno de las auditorías periódicas con un préstamo del FMI a la Argentina.
Este regreso se convierte entonces en un muy fuerte condicionamiento a futuro porque limitará los estrechos márgenes de autonomía de una política económica diferente a la actual. ¿Cómo sacarse de encima la bota del FMI con una economía nuevamente endeudada en forma desenfrenada con riesgo de insolvencia? Tener nuevamente al FMI adentro de la economía argentina es un precio costosísimo que se paga por esta crisis cambiaria.
azaiat@pagina12.com.ar
La economía transitará los próximos meses con tasas de inflación elevadas con mucha probabilidad de culminar el año en un 30 por ciento, con la actividad en recesión y con un PIB que terminaría neutro o negativo en el año. El fuerte ajuste fiscal comenzó con la devaluación y continuará con la contracción del gasto público al que se comprometerá el Gobierno para conseguir el auxilio del Fondo Monetario.
La corrida cambiaria se llevó unos 10.000 millones de dólares de las reservas, el Banco Central clavó la tasa de interés en el 40 por ciento anual, el tipo de cambio subió a 25 pesos y la bola de nieve de las Lebac sigue aumentando. En ese contexto de inestabilidad financiera, el Banco Central negoció en evidente posición de debilidad con los bancos para aliviar el megavencimiento de Lebac del martes pasado. Las entidades consiguieron que parte de los encajes (el dinero que captan de los depósitos que deben mantener inmovilizado por precaución) fueran liberados con el compromiso de utilizarlos en la compra de Lebac. Es una forma de recrear los encajes remunerados de los años 1986 a 1989, con el desenlace conocido.
No queda claro qué festejaron Macri y su gabinete luego de la renovación total de las Lebac al 40 por ciento anual. Esa deuda se reatroalimenta generando un escenario financiero inestable. Es probable que el festejo haya sido por el alivio de haber ganado tiempo, 30 días hasta el próximo vencimiento de Lebac o hasta conseguir el acuerdo con el FMI, porque el saldo de la corrida fue devastador en expectativas económicas, en el capital político para el oficialismo y en la economía real.
Como se explicó arriba, la fuerte devaluación implicó una licuación de la deuda pública en pesos pero también de activos financieros en pesos, afectando de ese modo el ahorro de pequeños y medianos inversores. El shock inflacionario por el traslado a precios del ajuste cambiario ya empezó a verificarse en las góndolas (ver notas apartes) y, sin recomposición de ingresos, trabajadores y jubilados sufrirán una caída del poder adquisitivo.
La cuenta para los jubilados es muy desfavorable. La Anses informó que los haberes subirán en junio 5,69 por ciento, acumulando en el semestre una variación de 11,7 por ciento cuando la inflación prevista para ese período es de 14 a 15 por ciento. El presidente Macri sigue diciendo que con la nueva fórmula de movilidad los jubilados no pierden en relación a la inflación. Las cifras lo desmienten. El cálculo todavía es peor para los jubilados si se compara respecto a cuánto hubieran cobrado con la movilidad anterior. El especialista en temas previsionales Miguel Fernández Pastor estimó que el incremento hubiera sido de 29,6 por ciento en septiembre, contra el 19,2 por ciento (se sabe que el tercer ajuste trimestral será del 6,7 por ciento). La diferente entre una y otra fórmula es de 768 pesos para un haber mínimo, o sea que el asalto a los ingresos a los jubilados será de casi el 9 por ciento.
El titular del Banco Central, Federico Sturzenegger, quien también ha sufrido una fuerte depreciación de su autoridad en la gestión diaria de la cuestión cambiaria y monetaria, habla de “turbulencia” cuando hubo una fortísima corrida. También publicita un desayuno descontracturado con economistas jóvenes como una muestra de amplitud de criterios. La economía argentina tiene problemas estructurales que derivan en crisis cíclicas, pero si a esta debilidad histórica se le agregan frivolidad, falsedades e impericia de los funcionarios, el combo resulta peligroso para la estabilidad económica.
Futuro
El escenario local que se le presentó al FMI para regresar a supervisar la economía argentina es inmejorable. Un gobierno que comparte la filosofía neoliberal, la del ajuste fiscal y la apertura comercial, lo que quedó en evidencia en las dos revisiones anuales en el marco del Artículo IV, pero que ahora está debilitado en el frente político. El trabajo será muy sencillo para los técnicos del Fondo.
Ante la desesperación del presidente Macri de correr a abrazarse al FMI, éste se dedica a aclarar que el plan económico le corresponde al gobierno. El Fondo señala que sólo está dando respuesta al auxilio financiero solicitado para enfrentar “una volatilidad financiera significativa, en parte debido a la constricción de las condiciones financieras internacionales y también tras la sequía que dañó la producción agrícola nacional”, apunta su comunicado de anteayer.
Por los fracasos pasados en Argentina, que le implicaron un elevado costo político en reputación, y los recientes en economías periféricas europeas, como en Grecia, el Fondo aprendió a cubrir sus espaldas. La directora gerente del FMI, Christine Lagarde, aclaró en ese mismo comunicado que “se trata del programa económico de Argentina integralmente concebido por el presidente Macri y su gobierno”, lo que le permite mostrar un rostro público amable que, además de aportar dólares vía un crédito stand-by, se preocupa por la cuestión social de los sectores más vulnerables. Pero el programa de Macri tiene que ser aprobado por el directorio del Fondo para liberar los recursos. La responsabilidad entonces será compartida pese al intento de distracción de Lagarde.
La más dura y perdurable consecuencia de la corrida cambiaria no será solamente el impacto negativo de la devaluación en el ingreso real de trabajadores y jubilados y en la caída de la actividad económica y el empleo, sino que se haya abierto la puerta para el retorno de las auditorías periódicas con un préstamo del FMI a la Argentina.
Este regreso se convierte entonces en un muy fuerte condicionamiento a futuro porque limitará los estrechos márgenes de autonomía de una política económica diferente a la actual. ¿Cómo sacarse de encima la bota del FMI con una economía nuevamente endeudada en forma desenfrenada con riesgo de insolvencia? Tener nuevamente al FMI adentro de la economía argentina es un precio costosísimo que se paga por esta crisis cambiaria.
azaiat@pagina12.com.ar
